天智航：全球骨科机器人领导品牌 市销率低于美股同类公司

1848年1月24日，加州锯木工人詹姆斯·马歇尔在科洛马附近的美国河河岸发现了黄金。以此为开端，在接下来的近50年的时间里，一股淘金热席卷美国。

不过在这场淘金热中，获利最大的并不是淘金者们，而是李维·施特劳斯。在淘金热期间，李维·施特劳斯发明了适合淘金者穿着的牛仔裤，并以自己的名字“Levi's”(李维斯)作为品牌。如今Levi's(Levi.N)已是全球最大的牛仔裤生产商，市值约80亿美元。

而今，天智航正在骨科领域上演李维斯的故事。

招股书显示，天智航主营业务为骨科手术机器人的研发、生产、销售和服务，同时为医疗机构提供手术中心专业工程、配套设备与耗材、技术服务等其他产品和服务。目前，天智航的骨科机器人产品已覆盖 20 多个省/直辖市/自治区，应用于 50 余家三甲医院、骨科专科医院等医疗机构，包括全国知名的北京积水潭医院、上海市第六人民医院、中国人民解放军总医院等。截止招股说明书签署日，天智航的产品已累计实施超过 3800 例手术，并辅助医生创立了多个国际新术式。

骨科金矿

天智航所属的骨科医疗器械是医疗器械行业中最大的子行业之一，长期位列医疗器械四大行业之一(其它三个领域分别是IVD诊断、心血管、医学影像)。近年来，受人口老龄化、交通事故不断出现等因素影响，骨科医疗器械市场在我国的发展较为迅速。

《中国骨质疏松白皮书》数据显示，目前我国骨质疏松患者数量接近 7000 万。中国外科植入物专委会预测，到 2050 年，我国骨质疏松患者将上升到 2.12 亿。资料显示，老年骨折患者超过三成与骨质疏松相关。另有数据显示，目前我国各种关节炎重症患者超过8000万人，现有肢残患者约75万人，同时每年新增骨损伤患者约300万人。

市场规模方面，CFDA(国家食品药品监督管理总局)旗下南方医药经济研究所数据显示，2015年至2018年，我国骨科植入物市场规模分别为164亿元、193亿元、225亿元、262亿元;增长率分别为17.68%、16.58%、16.44%，每年的增长率均在16%以上。

当然，如此巨大的市场，也是一个巨头环伺的领域。

医械研究院数据显示，2018 年我国骨科植入市场排名前二十的生产企业共占据57.34%的市场份额，其中前5名全是国外巨头，比如排名第一的强生、第二的捷迈邦美、第三的史赛克等。

天智航：全球骨科机器人领导品牌

一般来说，骨科耗材是需要通过骨科手术植入到人体。招股书显示，天智航骨科手术机器人主要用途就是辅助医生精确定位植入物或手术器械，在微创术式、高风险区域具有明显优势，可有效降低手术风险、减少手术并发症。不过，虽然骨科机器人作用巨大，但相较于竞争激烈的骨科耗材市场，骨科机器人的发展其实是滞后的。

目前，在全球范围内，骨科机器人行业的企业只有8家，其中取得骨科手术机器人医疗器械注册证的企业只有4家，他们分别是Mazor Robotics、MEDTECH、MAKOSurgical以及天智航。

在业务上，这4家企业各有侧重。根据CFDA的注册信息，Mazor Robotics产品主要用于脊柱外科，MAKOSurgical产品主要用于关节外科，天智航产品主要用于创伤外科和脊柱外科，另有资料显示，MEDTECH主要产品有神经外科手术机器人和脊柱微创手术机器人，但该公司并没有进入中国市场。所以从产品用途和市场来看，与天智航最为相似的是Mazor Robotics。

不过与Mazor Robotics相比，天智航胜在通用性。天智航招股书显示，其第三代产品天玑是通用型产品，能够覆盖骨盆、髋臼、四肢等部位的创伤手术及全节段脊柱外科手术。

值得注意的是，天智航已完成骨科手术机器人医疗器械注册证的变更注册，在产品端，分为通用型的高端机型TiRobotAdvance和普通机型TiRobot，以及应用于创伤骨科的TiRobot Advance Trauma，和应用于脊柱外科的TiRobot Advance Spine。天智航表示，其目的是满足不同层级的医疗机构针对骨科手术导航定位机器人的差异化需求，有利于骨科手术导航定位机器人的市场拓展。

产品进入成熟期 业绩快速发展

2016年，天智航第三代骨科机器人产品成功获得了CFDA认证，该产品与天智航的前代产品最大的区别在于，该产品完成了从专用化向通用化转型。比如天智航第一代产品“GD-A”主要应用于长骨骨折，如前文所诉，其第三代产品能够覆盖骨盆、髋臼、四肢等部位的创伤手术及全节段脊柱外科手术。

第三代产品的问世，标志着天智航的产品已经进入成熟期。2016年天智航的销量还只有3台，但2019年预计能够达到42台;营收方面，2016年至2018年，天智航营收分别为2557.61万元、7329.47万元、1.27亿元。

新增长点：进入骨科耗材市场

本次上市，天智航拟募资4.52亿元，其中2.00亿元用于骨科手术机器人技术研发计划，5200.00万元用于骨科手术机器人配套手术耗材、手术工具扩建项目。如前文所诉，目前骨科耗材市场竞争激烈，但天智航产品的特别之处在于，它是配合天智航的骨科机器人使用的。

招股书显示，天智航耗材主要为外购的椎弓根螺钉、颈椎融合器等。同时，天智航根据临床需要不断改进配套工具的性能，2019 年 5 月，天智航取得了一次性使用无菌创伤和脊柱定位手术工具包的第二类医疗器械注册证。天智航预计，未来随着公司骨科手术机器人销售数量的增加及受众度的提升，一次性使用无菌创伤定位手术工具包将成为公司业绩的一个新的增长点。

估值更低：市销率或低于美股上市公司

目前，在骨科机器人领域，尚没有A上市公司，不过Mazor Robotics(MZOR.O)曾是美股上市公司(目前已被美敦力收购，收购价约为16亿美元) 。

2016年至2018年前三季度，Mazor Robotics营收分别为3637.90万美元、6494.70万美元、3883.50万美元;归属于母公司股东净利润分别为-1866.80万美元、-1241.90万美元、-2206.10万美元。

作为一家亏损但却处于高速增长期的企业，东方财富Choice显示，2015年至2018年，Mazor Robotics市销率平均值分别为11.95、14.73、26.03、23.45。

2016年至2019年上半年，天智航营收分别为2557.61万元、7329.47万元、1.27亿元、4457.85万元;归属于母公司所有者的净利润分别为-2471.98万元、2166.95万元、-85.60万元、-5966.22万元。

天智航预计，公司2019年营收在2.17亿元至2.23亿元之间，同比增长71.24%到75.92%;净利润在-3957.17万元至-3359.39万元之间。

本次上市，天智航预计市值市值不低于人民币 40 亿元，同时天智航还表示，本次发行股票数量不超过 4190 万股，占发行后总股本的比例不低于10%，以4.52亿元的募资额计算，天智航的发行市值可能在40到45.2亿元之间。

以2.17亿元的营收计算，天智航市销率约在18.43倍到20.83倍之间，低于Mazor Robotics 2018年23.45倍的平均市销率。

关键词： 市销率